- "Методичні рекомендації щодо оцінки ефективності інвестиційних проектів" (утв. Мінекономіки РФ, Мінфіном РФ, Держбудом РФ 21.06.1999 N ВК 477)
- 10. ОБЛІК НЕВИЗНАЧЕННОСТІ І РИЗИКУ ПРИ ОЦІНЦІ ЕФЕКТИВНОСТІ
10.2. Удосконалена оцінка стійкості інвестиційного проекту в цілому
При використанні цього методу для забезпечення стійкості проекту рекомендується:
Використовувати помірно песимістичні прогнози техніко-економічних параметрів проекту, цін, ставок податків, обмінних курсів валют та інших параметрів економічного оточення проекту, обсягу виробництва та цін на продукцію, термінів виконання та вартості окремих видів робіт тощо. (при цьому позитивні відхилення зазначених параметрів будуть вірогіднішими, ніж негативні);
Передбачати резерви коштів на непередбачені інвестиційні та операційні витрати, зумовлені можливими помилками проектної організації, переглядом проектних рішень під час будівництва, непередбаченими затримками платежів за поставлену продукцію тощо;
Збільшувати норму дисконту (у розрахунках комерційної ефективності – комерційну, у розрахунках суспільної та регіональної ефективності – соціальну, у розрахунках бюджетної ефективності – бюджетну) на величину поправки на ризик (див. Розд. 11.2 та П1.3).
Загальний порядок оцінки стійкості. Гроект вважається стійким, якщо за всіх сценаріях він виявляється ефективним і фінансово реалізованим, а можливі несприятливі наслідки усуваються заходами, передбаченими організаційно-економічним механізмом проекту.
З метою оцінки стійкості та ефективності проекту в умовах невизначеності рекомендується використовувати такі методи:
укрупнену оцінку стійкості;
розрахунок рівнів беззбитковості;
метод варіації параметрів;
оцінку очікуваного ефекту проекту з урахуванням кількісних характеристик невизначеності.
Кожен наступний метод точніший, хоча й трудомісткий, і тому застосування кожного їх робить непотрібним застосування попередніх. Усі методи, крім першого, пов'язані з розробкою сценаріїв реалізації проекту в найімовірніших або найнебезпечніших умовах та оцінкою фінансових наслідків здійснення таких сценаріїв. Це дає можливість при необхідності передбачити в проекті заходи щодо запобігання або перерозподілу втрат, що виникають.
змінити розміри та (або) умови надання позик, наприклад передбачити більш вільний графік їх погашення;
передбачити створення необхідних запасів, резервів коштів, відрахувань Б додатковий фонд ризику;
скоригувати умови взаєморозрахунків між учасниками проекту, у необхідних випадках передбачити хеджування угод або індексацію цін на товари та послуги, що поставляються один одному;
передбачити страхування учасників проекту на ті чи інші страхові випадки.
У тих випадках, коли і за цих коректив проект залишається нестійким, його реалізація визнається недоцільною, якщо відсутня додаткова інформація, достатня для застосування четвертого з перерахованих вище методів. Питання реалізації проекту за четвертим методом вирішується без урахування результатів усіх попередніх.
Укрупнена оцінка стійкості інвестиційного проекту, При укрупненій оцінці стійкості інвестиційного проекту загалом з метою забезпечення його стійкості рекомендується:
використовувати помірно песимістичні прогнози техніко-економічних параметрів проекту, цін, ставок податок. обмінних курсів валют та інших параметрів економічного оточення проекту, обсягу виробництва та цін на продукцію, термінів виконання та вартості окремих видів робіт V. т.д. При цьому позитивні відхилення зазначених параметрів будуть вірогіднішими за негативні;
передбачати резерви коштів на непередбачені інвестиційні та операційні витрати, зумовлені можливими помилками проектної організації, переглядом проектних рішень у ході будівництва, непередбаченими затримками платежів за поставлену продукцію тощо;
збільшувати норму дисконту розмір поправки на ризик.
Стійкість ІП з точки зору організації - учасника проекту при можливих змінах умов його реалізації може бути укрупнено перевірена за результатами розрахунків комерційної ефективності для основного (базисного) сценарію реалізації проекту шляхом аналізу динаміки потоків реальних грошей. діяльності учасника з урахуванням умов надання та погашення позик.
Для укрупненої оцінки стійкості проекту іноді можуть використовуватися показники внутрішньої норми прибутковості та індексу прибутковості дисконтованих витрат. ризиків (до 15%) і при цьому не передбачається використання позик за реальними ставками, що перевищують ВІД, а індекс доходності дисконтованих витрат перевищує),2.
За дотримання цих вимог оцінки стійкості інвестиційного проекту загалом до параметрів основного сценарію його реалізації проект рекомендується оцінювати як стійкий лише за наявності певного фінансового резерву.
Оскільки вільні кошти організації включають як накопичене сальдо грошового потоку від усіх видів діяльності (стор. 4 табл. 2.1), а й резерв коштів у складі активів організації, умова стійкості проекту то, можливо сформульовано так: кожному кроку розрахункового періоду сума накопиченого сальдо грошового потоку від усіх видів діяльності (накопиченого ефекту) та фінансових резервів має бути невід'ємною. Рекомендується, щоб вона становила не менше 5% суми операційних витрат і здійснюваних на цьому кроці інвестицій.
У операційні витрати включають: прямі матеріальні витрати, витрати на оплату праці виробничого персоналу, витрати на збуті, з управління виробництвом, амортизацію, і навіть податки, що відносяться на собівартість і фінансові результати.
Для виконання цієї рекомендації може знадобитися зміна передбачених проектом норм резерву фінансових коштів, відрахування до резервного капіталу або коригування схеми фінансування проекту. Якщо ці заходи не забезпечать виконання зазначеної вимоги, необхідно детальніше дослідження впливу невизначеності на реалізованість та ефективність ІП, методи якого будуть розглянуті далі.
Розрахунок меж беззбитковості. Ступінь стійкості проекту по відношенню до можливих змін умов реалізації може бути охарактеризована показниками меж беззбитковості та граничних значень таких параметрів проекту, як обсяги виробництва, ціни виробленої продукції та ін. , але самі не належать до показників ефективності ІП та його обчислення не замінить розрахунку інтегральних показників ефективності (чистий дисконтований (наведений) дохід (ефект) ЧДД, індекс прибутковості дисконтованих інвестицій ІДД, внутрішня норма прибутковості ВНД).
Одним із найпоширеніших показників межі беззбитковості проекту для деякого кроку розрахункового періоду є рівень беззбитковості. Він зазвичай визначається для проекту загалом формулою (3.13).
Рівнем беззбитковості на кроці п називається ставлення
беззбиткового обсягу продажів (виробництва) до проектного на цьому кроці. Під беззбитковим розуміється обсяг продажу, у якому чистий прибуток дорівнює нулю. Розрахунок рівня беззбитковості грунтується на припущенні, що обсяги виробництва дорівнює обсягу продажів. При визначенні цього показника приймається, що на кроці п.
обсяг виробництва дорівнює обсягу продажу;
виручка змінюється пропорційно до обсягу продажу;
доходи від позареалізаційної діяльності та витрати на цю діяльність не залежать від обсягів продажу;
повні поточні витрати можуть бути розділені т умовно-постійні (не змінюються при зміні обсягу виробництва) і умовно-змінні, що змінюються прямо пропорційно до обсягу виробництва.
Розрахунок рівня беззбитковості проводиться за формулою
де АГР - обсяг виручки на п-му кроці;
повні поточні витрати виробництва продукції - виробничі витрати плюс амортизацій, податки та інші відрахування, що відносяться як на собівартість (у тому числі транспортний, земельний, водний, єдиний соціальний податок, а також збори за видачу ліцензій та право на виробництво та обіг етилового спирту, що містить спирт та алкогольної продукції, платежі за гранично допустимі викиди, скиди забруднюючих речовин, розміщення відходів, рівні шкідливого впливу), так і на фінансові результати, крім податку на прибуток, ті, що зменшують
ССп - УС, - ОС
основу для оподаткування прибутку (зокрема податку майно) на /?-м кроці;
УСп - умовно-змінна частина повних поточних витрат виробництва на п-му етапі,
ОСп - доходи іг позареалізаційної діяльності за вирахуванням витрат по цій діяльності на п м кроці.
Якщо проект передбачає виробництво декількох видів продукції, формула (3.13) не змінюється, а всі величини, що входять до неї, беруться по всьому проекту (без поділу за видами продукції). При користуванні формулою (3.13) усі ціни та витрати слід враховувати без ПДВ.
Зазвичай проект вважається стійким, якщо розрахунках у проекті загалом рівень беззбитковості вбирається у 0,6-0,7 після освоєння проектних потужностей. Близькість рівня беззбитковості до 1
(100%), як правило, свідчить про недостатню стійкість проекту до коливань попиту на продукцію на цьому кроці. Але навіть задовільні значення рівня беззбитковості (відповідність до встановлених обмежень) на кожному кроці не гарантують ефективності проекту (позитивності ЧДР).
У той самий час високі значення рівня беззбитковості над усіма кроками можуть розглядатися як ознака нереалізованості, неефективності проекту. Наприклад, на етапі освоєння потужностей, що вводяться, або в період капітального ремонту дорогого високопродуктивного обладнання вони можуть перевищувати 100%.
виторг від реалізації ІП (ІР) 116; повні витрати, СС 25;
в тому числі
змінні витрати, УС 14;
регулярні витрати, ГС 11.
За формулою (3.13) рівень беззбитковості дорівнюватиме:
За результатами розрахунку рівень беззбитковості не перевищує встановлених обмежень з великим запасом (0,11 Кордони беззбитковості можна визначати і для кожного учасника проекту. Критерій досягнення кордону - звернення до нуля чистого прибутку цього учасника. Для цього необхідно визначити, як змінюються доходи та витрати цього учасника. * при зміні значень параметра, для якого визначаються значення межі.
Метод варіації параметрів. Граничні параметри.
Вихідні показники проекту можуть суттєво змінитись при несприятливій зміні (відхиленні від проектних) значень деяких параметрів. У методі варіацій параметрів розглядають можливі зміни параметрів протягом розрахункового періоду та оцінюють результати проекту, зумовлені цими параметрами, або факторами.
інвестиційних витрат (або їх окремих складових);
обсягу виробництва;
витрат виробництва та збуту (у торгівлі витрат звернення) чи його окремих складових;
відсотків за кредит;
прогнозів загального індексу інфляції, індексів ціль та індексу внутрішньої інфляції (або іншої характеристики зміни купівельної спроможності) іноземної валюти;
затримки платежів;
тривалості розрахункового періоду (до моменту припинення вирішення проекту);
інших параметрів, передбачених у завданні на розробку проектної документації.
За відсутності інформації про можливі, з точки зору учасника проекту, межі зміни значень зазначених параметрів рекомендується провести варіантні розрахунки реалізованості та ефективності проекту послідовно для наступних сценаріїв;
збільшення інвестицій. При цьому вартість робіт, що виконуються російськими підрядниками, та вартість обладнана російською поставкою збільшуються на 20%, вартість робіт та обладнання інофірм - на 10%. Відповідно змінюються вартість основних фондів і розміри амортизації собівартості; 2)
збільшення на 20% проектного рівня витрат і 30% питомих (на одиницю продукції) прямих матеріальних витрат за виробництво і збут продукції. Відповідно змінюється вартість запасів сировини, матеріалів, незавершеного виробництва та готової продукції у складі оборотних коштів; 3)
зменшення обсягу виручки до 80% її проектного значення; 4)
збільшення на 100% часу затримок платежів за продукцію, що постачається без передоплати; 5)
збільшення відсотка за кредит на 40% його проектного значення за кредитами в рублях та на 20% за кредитами в іноземній валюті.
Ці сценарії рекомендується розглядати на тлі несприятливого розвитку інфляції, що задається експертно. Якщо проект передбачає страхування у разі зміни будь-яких параметрів проекту чи значення цих параметрів зафіксовані у підготовлених до укладання контрактах, відповідні цим випадках сценарії не розглядаються.
Проект вважається стійким по відношенню до можливих змін параметрів, якщо за всіх розглянутих сценаріїв:
ЧДД позитивний;
забезпечується необхідний резерв фінансової реалізації проекту, тобто. за умови допущення сценаріїв, що погіршують, відповідно до варіантних розрахунків реалізованості та ефективності проекту проект залишається прибутковим.
Якщо за будь-якого з розглянутих сценаріїв хоча б одна із зазначених умов не виконується, рекомендується провести детальніший аналіз меж можливих коливань відповідного параметра та по можливості уточнити верхні межі цих коливань. Якщо і після такого уточнення умови стійкості проекту не дотримуються, рекомендується:
розумний тель р метра> вестн>
за відсутності додаткової інформації відхилити проект:
за наявності інформації з урахуванням кількісних характеристик невизначеності, про яку буде сказано нижче, оцінювати ефективність ІП більш точними викладеними там методами.
фект малення 1 тивн «С
значопті
Оцінка стійкості можна проводити навіть шляхом визначення граничних значень параметрів проекту, тобто. таких значень, у яких інтегральний ефект учасника стає рівним нулю. Одним з таких показників є ВІД, що відображає граничне значення норми дисконту. Для оцінки граничних значень параметрів, що змінюються за кроками розрахунку (ціни продукції та основного технологічного обладнання, обсяги виробництв*I, обсяг кредитних ресурсів, ставки найбільш суттєвих податків та ін.), рекомендується обчислювати граничні інтегральні рівні (ІУ) цих параметрів, тобто . такі коефіцієнти (постійні всім кроків розрахунку) до значень цих параметрів, при застосуванні яких ЧДД проекту (чи учасника проекту) стає нульовим.
Оцінимо граничний ІУ обсягу реалізації продукції для проекту, розглянутого на прикладі 3.7. Це рішення доповнює та уточнює розрахунок меж беззбитковості. Як і в прикладі 3.7, вважається, що обсяг виробництва дорівнює обсягу продажів, всі витрати поділяються на умовно-постійні та умовно-змінні (пропорційні обсягу виробництва) та змінними є лише матеріальні витрати.
Для визначення ВП виручка, умовно-змінні витрати та податки, пропорційні виручці, множаться на кожному кроці на загальний множник \х. Інше (інвестиційні та умовнопостійні виробничі витрати, податки, не пов'язані з виручкою) залишається незмінним, а множник ц підбирається так, щоб ЧДД звернувся в нуль або, що еквівалентно, ВІД стала рівною нормі дисконту (11% на рік). Підібраний таким чином множник ц є ІУ.
Для розрахунку використовуємо формулу (2.2)
Д7>К = у -* 1 _ а, -
де у складі витрат без амортизації (З4 - 20 млн руб.) Виділимо умовно-змінну та умовно-постійну їх частини. За умовою нам із- IT
веілма змінна частина витрат УС - 14 млн руб. Отже, 34 = 20 = 14 + 6
Для визначення ІУ у формулі (2.2) виручку, що відноситься до ІП (FVA = 116 млн руб.), І змінну частину витрат УС =) 4 млн руб помножимо на | д і прирівняємо NPV до нуля. Потім знаходимо множник \х за допомогою функцій "Пошук рішення" або "Підбір параметра" програмної програми "Microsoft Excel" або як невідому змінну в рівнянні, де NPV - 0.
116 - ji - 14? ji - 6
(1+0, П)4 ц-(116 - 14) = 60 (1 + 0,11)4 + 6;
Розрахунок показує, що у цьому прикладі ИУ = 0,951806.
Для більш точної оцінки потрібно визначити запас стійкості у вигляді різниці:
tp = 1 - ц = I - 0,951806 = 0,048194 (4,82%).
З розрахунку випливає, що запас стійкості за обсягом виторгу малий.
З попередніх розрахунків нам відомі такі результати:
внутрішня норма доходності (ВІД) перевищує ставку дисконтування IRR = 0,124682 > 0,11;
чистий дисконтований прибуток (ЧДД) NPV = 3,24 млк руб. > 0;
рівень беззбитковості вбирається у встановлених обмежень із великим запасом ()4б =0,11 Перелічені показники позитивно характеризують ефективність проекту. Однак ці позитивні результати мають малий запас стійкості: Порівнюючи запас стійкості з показником рівня беззбитковості, ми вилимо, що судження про стійкість МП на підставі значень рівня беззбитковості може бути невиправдано оптимістичним. Оцінка очікуваного ефекту від проекту з урахуванням кількісні: характеристик невизначеності. Більш точним методам оцінки ефективності ІП в умовах невизначеності відноситься метод розрахунку та оцінки очікуваного ефекту проекту. Еюг метод дозволяє безпосередньо розрахувати узагальнюючий показник ефективності проекту – очікуваний інтегральний ефект (очікуваний ЧДД). Оцінка очікуваної ефективності проекту з урахуванням невизначеності проводиться за наявності більш детальної інформації про різні сценарії реалізації проекту, ймовірності їх здійснення та значення основних техніко-економічних показників проекту при кожному зі сценаріїв. Така оцінка може проводитись як з урахуванням, так і без урахування схеми фінансування проекту.
Розрахунки проводять у такому порядку:
описують усі безліч можливих сценаріїв реалізації проекту (або у формі перерахування, або у вигляді системи обмежень на значення основних технічних, економічних тощо параметрів проекту);
за кожним сценарієм досліджують, як діятиме у конкретних умовах організаційно-економічний механізм реалізації проекту, як при цьому зміняться грошові потоки учасників;
для кожного сценарію за кожним кроком розрахункового періоду визначають (розраховують чи задають аналітичними висловлюваннями) притоки і відпливи реальних грошей та узагальнюючі показники ефективності. Притоки та відпливи реальних грошей включають, крім основних грошових потоків, потоки, пов'язані з взаємними санкціями учасників, страхуванням, резервуванням та іншими елементами організаційно-економічного механізму реалізації проекту. За сценаріями, що передбачають позаштатні ситуації (аварії, стихійні лиха, різкі зміни ринкової кон'юнктури тощо), враховуються додаткові витрати, що виникають при цьому. При визначенні ЧДД за кожним сценарієм норма дисконту приймається безризиковою;
перевіряють фінансову реалізацію проекту. Порушення умов реалізованості розглядається як необхідна умова припинення проекту (при цьому враховуються втрати та доходи учасників, пов'язані з ліквідацією проекту через його фінансову неспроможність);
вихідну інформацію про фактори невизначеність подають у формі ймовірностей окремих сценаріїв чи інтервалів зміни цих ймовірностей. Тим самим визначається певний клас допустимих (узгоджених з наявною інформацією) ймовірнісних розподілів показників ефективності проекту. В окремих випадках цей клас може складатися з єдиного імовірнісного розподілу або з усіх розподілів на безлічі можливих поєднань показників ефективності,
оцінюють ризик нереалізованого проекту - сумарну ймовірність сценаріїв, за яких порушуються умови фінансової реалізованості проекту;
оцінюють ризик неефективності проекту - сумарну ймовірність сценаріїв, за яких інтегральний ефект (ЧДД) стає негативним;
оцінюють середні збитки від реалізації проекту в разі його неефективності;
з урахуванням показників окремих сценаріїв визначають узагальнюючі показники ефективності проекті з урахуванням чинників невизначеності, тобто. показники очікуваної ефективності. Основним таким показником, який використовується для порівняння різних проектів (варіантів проекту) та вибору кращого з них, є показник очікуваного інтегрального ефекту (ЧДД), №РУож (народно-господарського – для народного господарства чи регіону, комерційного – для окремого учасника). Ці ж показники використовуються для обґрунтування раціональних розмірів та форм резервування та страхування. Методи визначення показників очікуваного ефекту залежить від наявної інформації про невизначені умови реалізації проекту.
Імовірне! нам невизначеність. При імовірнісній невизначеності за кожним сценарієм вважається відомою (заданою) можливість його реалізації. Вона може визначатися екепертно. Імовірнісний опис умов реалізації проекту виправдано і застосовно, коли ефективність проекту обумовлена насамперед невизначеністю процесів експлуатації та зносу основних засобів (зниження міцності конструкцій будівель та споруд, відмови обладнання тощо) або природно-кліматичних умов (погода, характеристики ґрунту чи запасів) корисних копалин, можливість землетрусів або повеней і т.п.), г також невизначеністю змін на ринку, що мають відношення до ІП з боку постачальників, покупців, кредиторів та дебіторів, що беруть участь у формуванні грошових потоків, нестійкістю ринкової кон'юнктури, появою нових конкурентів чи товарів замінників на ринку, можливими коливаннями фінансових результатів та фінансової стійкості, що належать до проекту. З певною часткою умовності коливання дефльованих цін на вироблену продукцію та споживані ресурси можуть описуватися також у ймовірнісних термінах,
Коливання цін різні види товарів взаємозалежні. Тому, наприклад, з того, що ціни на бензин і на автомобільні перевезення з великою ймовірністю М01УТ відхилятися від середніх на 10%, виходить, що з великою ймовірністю одна з цих цін впаде на 10%, а інша зросте на 10%.
Якщо число сценаріїв кінцеве та ймовірності їх задані, очікуваний інтегральний ефект проекту розраховується за формулою математичного очікування:
у^ож = Елтрук-Рк" (314)
де А [РУк - інтегральний ефект (ЧДД) за к-му сценарієм;
Рк – ймовірність реалізації цього сценарію.
При цьому ризик неефективності проекту Ре та середня шкода від реалізації проекту у разі його неефективності У визначаються за формулами
КРУк - рк
Уе = * - , (316)
де підсумовування ведеться тільки за тими сценаріями (к), для яких інтегральні ефекти (ЧДД) АгРУк негативні.
Приклад 3.8. Визначити очікуваний інтегральний ефект та середні збитки від реалізації проекту у разі його неефективності за даними табл. 3.3.
Рішення. Для спрощення середньої шкоди від реалізації проекту у разі його неефективності умовимося називати середньою можливою шкодою.
Визначимо очікуваний інтегральний ефект за формулою (3.14). Для цього інтегральний ефект (ЧДД) за кожним сценарієм (рядки за гр. 1) перемножимо на ймовірності за кожним сценарієм (рядки за гр. 2) і складемо отримані числа. Отримуємо №РУож = 1,97 млн руб. (Результат по гр. 3).
Таблиця 3.3. Розрахунок очікуваного інтегрального ефекту
і можливих збитків Номер сценарію, до Інти
руб. Імовірність реалізації до-го сценарію, РК Розрахунок очікуваного інтегрального ефекту, А7% ж, млн руб. Розрахунок ризику неефективності проекту, Ре Розрахунок середнього можливого збитку,
млн. руб. А 1 2 А 5 1 3,5 0,2 0,7 2 3,24 0,3 0,97 3 -0,5 0,2 “0,1 0,2 -0 1 4 2,5 0,2 0,5 5 -1 од -0,1 0,1 "0,1 Результат за проектом - 1 1,97 0,3 -0,67 Далі обчислюємо ризик неефективності проекту (Ре) за формулою (3.15). Для цього сумуємо ймовірності реалізації сценаріїв, для яких інтегральні ефекти (ЧДД) МРУ до негативні:
Ре = 0,2 + ОД = 0,3.
Середню шкоду від реалізації проекту у разі його неефективності обчислюємо за формулою (3.16). Відповідно до цієї формули суму очікуваних інтегральних ефектів за сценаріями з негативними інтегральними ефектами ділимо на ризик неефективності проекту (підсумок гр. 4 табл. 3.3):
Розрахунок показує, що в результаті експлуатації проекту очікується ефект від проекту з урахуванням невизначеності в розмірі 1970000 руб. за можливої шкоди за найгіршими сценаріями - 0,67 млн руб. ?
Інтегральні ефекти сценаріїв №РУк та очікуваний ефект НРУож залежать від значення норми дисконту (г). Премія (#) за ризик неотримання доходів, передбачених основним сценарієм проекту, визначається за умови рівності між очікуваним ефектом проекту №Уож(г), розрахованим при безризиковій нормі дисконту г, та ефектом основного сценарію МРУ0С(г + g), розрахованим за норми дисконту (г + #), що включає виправлення на ризик
КРУож(г) = NPVoc(r - ?).
У цьому випадку середні втрати від неотримання передбачених основним сценарієм доходів при несприятливих сценаріях покриваються середнім виграшем від отримання більш високих доходів за сприятливих сценаріїв.
Розмір премії g залежить від того, який сценарій прийнятий як основний. За відсутності інформації про ймовірності окремих сценаріїв спрощення оцінки ефективності рекомендується використовувати цьому сценарії помірковано песимістичні, а чи не середні оцінки витрат і доходів, тобто. орієнтуватись на знижений розмір премії за ризик.
Припустимо, що функціонування об'єкта розглядається як дискретний і починається з одного кроку (року). Термін служби об'єкта необмежений. На кожному п-му кроці об'єкт забезпечує отримання невипадкового (річного) ефекту Ф0 - РУ„ - 3„.
Водночас проект припиняється на певному етапі, якщо на цьому етапі відбувається катастрофа - різке погіршення результатів роботи НП, зумовлене появою на ринку більш дешевого продукту-замінника, серйозною аварією обладнання, стихійним лихом або іншим несприятливим збігом обставин. Імовірність того, що катастрофа станеться на певному кроці за умови, що її не було на попередніх кроках, не залежить від номера кроку і дорівнює рівню. Очікуваний інтегральний ефект тут визначається в такий спосіб. Імовірність того, що на 1-му етапі катастрофи не станеться, дорівнює 1 р. Імовірність того, що вона не станеться ні на 1-му, ні на 2-му кроці, за правилом вірогідності дорівнює (1 - р)2, і т.д. Тому або до кінця кроку катастрофа не відбудеться і ефект проекту на цьому етапі дорівнюватиме Ф0м, бо така подія відбудеться і 101 да літ ефект дорівнюватиме нулю. Сказане означає, що математичні очікування (середнє значення) ефекту на п-му кроці дорівнюватиме Ф0ях(1 “р)п. Підсумовуючи ці величини з урахуванням різночасності, знайдемо математичне очікування ЧДД проекту:
кр""ож = ^ Ф°""(1 ~р) - а = ^ ("П " ~ 3"* 11 р' - а. (3.17) * Про + гГ „(I + г)"
З цієї формули видно, що різночасні ефекти Ф, які у нормальних умов, тобто. за відсутності катастроф. наводяться до базового моменту часу за допомогою коефіцієнта (1 - р)п: (1 + г)п, що не збігається зі звичайним коефіцієнтом дисконтування 1: (1 + г)г\ Для того щоб звичайне дисконтування без урахування факторів ризику та розрахунок з урахуванням цих факторів дали той самий результат, необхідно, щоб як норму дисконту було прийнято інше значення гр, таке, що 1 - + + гр = (1 + г) : (1 - р). Звідси отримуємо гр = (г + р): (1 – р). При малих значеннях ймовірності р ця формула набуває вигляду гр = г + + ру підтверджуючи, що в даній ситуації облік ризику зводиться до розрахунку ЧДД у нормальних умовах, але з нормою дисконту гр, що перевищує безризикову г на величину «премії за ризик», що відображає в даному випадку (умовну) ймовірність припинення проекту протягом л-го року.
Приклад 3.9. Сума надходжень (/V) від ІП через 4 роки інвестування дорівнюватиме 116 млн руб. Сума витрат 3 за цей же період складе 20 млн руб. Капітальні вкладення С/ у сумі за цей період інвестування дорівнюють 60 млн руб. Припустимо, що ймовірність появи протягом одного кроку розрахунку (протягом року) на ринку дешевшого продукту-замінника, здатного призвести до різкого погіршення результатів роботи даного ІП (ймовірність катастрофи), становить 0,0171 (1,71%) за 1 крок розрахунку. Норма дисконту визначена у розмірі 11% гол.
Рішення. За таких умов очікуваний інтегральний ефект, обчислений за формулою (3.17), становитиме:
(116- 20) (1 - 0,0171)2 _
60 = -1,00 млн руб
За раніше проведеними розрахунками, які можна назвати базисним сценарієм, ЧДД проекту має позитивне значення (IV РУ = 3240000 руб.). Однак очікуваний інтегральний ефект (ЧДД) з урахуванням ймовірності катастрофи, що дорівнює 1,71% за один крок розрахунку (гід), протягом періоду інвестування 4 юда стає негативним (-1 млн руб.). Така зміна відбулася через малий запас стійкості проекту ф = 0,048194 (4,82%), визначеного раніше при розрахунку граничного інтегрального рівня ц. Внаслідок цього невелике відхилення в прогнозованій реалізації проекту призводить до негативного результату. ?
Інтервальна невизначеність. Якщо будь-яка інформація про ймовірності сценаріїв відсутня (відомо тільки, що вони позитивні та в сумі становлять 1), розрахунок очікуваного інтегрального ефекту проводиться за формулою
№У0Ж = X NPVm^iX + (1 - X). (2-18)
де Л!РУтах і МРУт(п - найбільший і найменший інтегральні ефекти (ЧДД) за сценаріями, що розглядаються;
X - спеціальний норматив для обліку невизначеності ефекту, що відбиває систему переваг господарюючого суб'єкт* за умов невизначеності. У розрахунках очікуваного інтегрального народно-господарського економічного ефекту рекомендується приймати лише на рівні 0,3.
Приклад 3.10. В результаті експлуатації ІП прогнозується максимально можливий ЧДД у розмірі 3,55 млн. руб. та мінімально можливий ЧДД у розмірі -1,00 млн руб. Розрахувати очікуваний інтегральний ефект ІП, якщо норматив для обліку невизначеності ефекту (X) посібником встановлено у розмірі 0,3.
Рішення. Розрахунок очікуваного інтегрального ефекту проводимо за формулою (3.18):
МРУ0ж - 0,3 3,55 + (1 - 0,3) - (- 1) = 0,37 млн руб.
Очікуваний інтегральний ефект з урахуванням інтервальної невизначеності позитивний, що свідчить про ймовірну прибутковість ІП?
У загальному випадку за наявності додаткових обмежень на ймовірність окремих сценаріїв рп розрахунок очікуваного інтегрального ефекту рекомендується проводити за формулою (2.19)
NPVm = X? тах I (JVPK * рк) +
(1 -/-)? mm Y.(NPVk-i"k)
Р] "Pl Д де / VPKfc - інтегральний ефект (ЧдД) за к-му сценарієм, а піп і
тах розраховуються за всіма допустимими (узгодженими з наявною інформацією) поєднанням ймовірностей окремих сценаріїв при заданих інтервалах їх змін.
Приклад 3.11. Розрахувати очікуваний інтегральний ефект для ІП за даними табл. 3.4 із заданими інтервалами зміни ймовірностей (гр. 2-3). Спеціальний нормат для обліку невизначеності ефекту, що відбиває систему переваг відповідного господарюючого суб'єкта в умовах невизначеності?v, приймається рівним 0,3.
Рішення. Розрахуємо очікуваний інтегральний ефект за формулою (3.19). Для цього спочатку знайдемо максимальний інтегральний ефект (ЧДД) при кращому поєднанні ймовірностей I тах? (NPVk - рк)].
При його розрахунку слід перемножити значення інтегральних ефектів при к-му сценарії (NPVk) (рядки за гр. 1) на відповідні їм значення ймовірностей з інтервалу (/?*), що забезпечують більший очікуваний ефект (рядки за гр. 2). Результати записуємо у гр. 4. Підсумовування результатів за гр. 4 дасть максимально можливий інтегральний ефект (ЧДД) при найкращому поєднанні
ймовірностей [max ^(NPVk рк)] - результат за гр. 4.
Після цього знайдемо мінімальний інтегральний ефект (ЧДД) при найгіршому поєднанні ймовірностей [min^(NPVk рк)]. За його
Р \ * Pi »??? до
розрахунку слід перемножити значення інтегральних ефектів за /с-му сценарієм (NPVk) (рядки по гр. 1) на відповідні їм значення ймовірностей з інтервалу їх значень (рк), що забезпечують менший очікуваний ефект (рядки за гр. 3). Результати записуємо у гр. 5. Підсумовування отриманих результатів за гр. 5 дасть мінімально можливий інтегральний ефект (ЧДД) за найгіршого поєднання ймовірностей | min ^ (NPVk ? рк)) - Підсумок по го. 5. Отримані результати підставимо формулу Б (3.19).
Таблиця 3.4. Розрахунок літерального ефекту із заданими інтервалами ймовірностей сценаріїв Номер сценарію до Інтегральний ефект за к-м сценарієм
млн. руб. Інтервал зміни ймовірності реілізації до-го сценарію Рк Максимальний інтегральний ефект, шах?(7УРУ"р), млн руб. гр. I х гр. гр.1 * гр.З Очікуваний інтегральний ефект
Млн. руб. А 1 2 3 4 5 6 1 3,5 Від 0,2 До 0,1 0,7 0,35 2 3,24 Від 0,3 До 0,3 0,97 0,97 3 -0,5 Від 0 ,1 До 0,2 -0,05 -0,1 1,74 4 2,5 Від 0,3 До 0,2 0,75 0,5 5 -1 Від 0,1 До 0,2 -0,1 -0,2 Разом - 1 1 2,27 1,52 ІРУож = 0.3 2,27 + (1 - 0,3) 1,52 - 1,74 млн руб.
Результат заносимо до гр. 6.
Позитивне значення очікуваного інтегрального ефекту свідчить про очікувану ефективність ІГ). ?
Формулу (3.19) можна використовувати при розрахунку максимально і мінімально можливих значень очікуваного інтегрального ефекту за відсутності заданих інтервалів ймовірностей окремих сценаріїв. У цьому випадку максимальний очікуваний інтегральний ефект [шах ^ШРук "Рк)] розраховується при вико-
Рі*Р2*”” до
ключенні з розрахунку сценаріїв з негативними інтегральними ефектами (ЛТ^,), а мінімальний | тип 1(А^ р,.)\ - при
Рі*Р2>“” до
виключення сценаріїв з позитивними інтегральними ефектами (ІРУку). Цей варіант розрахунку за формулою (3.19) доцільно застосовувати, якщо існує можливість повного виключення
сценаріїв з позитивними чи негативними інтегральними ефектами під час реалізації нрискта.
Таблиця 3.5. Розрахунок очікуваного інтегрального ефекту за наявності даних про ймовірності окремих сценаріїв Номер сценарію до Інтегральний ефект за к-м сценарієм
млн. руб. Імовірність реалізації до-го сценарію
Рк Максимальний інтегральний ефект тах (НРУ"р), шк руб. Мінімальний інтегральний ефект тіп (крУ-р), млн руб. Очікуваний мій інтегральний ефект
млн. руб. А I 2 3 4 5 1 3,5 0,2 0,7 2 3,24 0,3 0,97 3 -0,5 0,2 -0,1 0,51 4 2,5 0,2 0, 5 5 -1 0,1 -0,1 Разом - 1 2,17 -0,20 Рішення. Розрахунок очікуваного інтегрального ефекту проведемо за такою формулою (3.19). Для цього спочатку знайдемо максимально можливий інтегральний ефект (ЧДД) при найкращому поєднанні ймовірностей. При його розрахунку слід перемножити позитивні інтегральні ефекти (NPVk) по кожному з сценаріїв (рядки по гр. I) на відповідні їм значення ймовірностей (рядки по гр. 2) сценаріїв. Результати запишемо у відповідні рядки за гр. 3, Підсумовуванням отриманих результатів за гр. 3 отримаємо максимально можливий інтегральний ефект (ЧДД) при найкращому поєднанні ймовірностей I гпах? (Л / РГ *? /? /)] - Результат по гр. 3.
РХУРІІ- до
Мртнімально можливий інтегральний ефект (ЧДД) при найгіршому поєднанні ймовірностей визначаємо множенням негативних інтегральних ефектів NPVk за кожним із сценаріїв (рядки по гр. I) на відповідні їм значення ймовірностей
(Рядки по гр. 2) сценаріїв. Результати запишемо у гр. 4. Підсумовуванням отриманих результатів по гр 4 отримаємо мінімально можливий інтегральний ефект (ЧДД) при найгіршому поєднанні ймовірностей [min y] (NPVk? рк)] - Підсумок по гр. 4.
Отримані результати підставимо у формулу (3.19) при X = 0,3: NPVax = 0,3? 2,17 + (I - 0,3)? (-0,2) = 0,51 млн руб.
Позитивне значення очікуваного інтегрального ефекту свідчить про очікувану ефективність ІП при допущенні ймовірності взаємовиключної реалізації вкрай протилежних сценаріїв, А
Розрахунки очікуваної ефективності ІП з урахуванням невизначеності та ризику свідчать, що отримані значення очікуваного інтегрального ефекту від базисного (ЧДД) на величини, враховують можливий розвиток сценарію інвестиційного проекту проти базисним сценарієм. Кожен із методів розрахунку очікуваного ЧДД призводить до різних результатів. Відхилення результатів проектування залежать від того, які напрями зміни базисного сценарію прийнято до уваги і який вид невизначеності враховується у методиці. У свою чергу, вибір виду невизначеності та напрямки сценаріїв залежать від конкретних умов інвестування і повинні визначатися безпосередньо для кожного конкретного випадку інвестиційного проектування. Для вибору та оцінки сценаріїв можна залучати експертів.
Стійкість проекту - це його здатність зберігати свою ефективність за різних змін умов реалізації
Проект вважається абсолютно стійким, якщо при всіх альтернативних сценаріях свого розвитку він виявляється ефективним і фінансово заможним, а можливі негативні наслідки несприятливих подій можуть бути усунені за допомогою передбачених у проекті організаційно-економічних заходів (диверсифікація, розподіл ризику між учасниками, страхування, резервування та і т.д.). Проект є нестійким, якщо виявився її ефективним або призводить до значних фінансових втрат за сценаріями, що мають досить високий рівень можливості виникнення.
Удосконалена оцінка стійкості проекту в умовах ризику є методом експрес-аналізу, спрямованого на оперативне отримання висновку про ризикованість проекту без застосування складних статистичних та математичних процедур оцінки ризику.
При застосуванні укрупненої оцінки стійкості проекту як основного методу обліку ризику та невизначеності рекомендується:
Використовувати помірно песимістичні прогнози техніко-економічних параметрів проекту, цін, ставок податків, обмінних курсів валют та інших параметрів економічного оточення проекту, обсягів виробництва та цін на продукцію, термінів виконання та вартості окремих видів робіт і т.д.
Передбачати резерви коштів на покриття можливого зростання інвестиційних та операційних витрат, зумовленого коригуванням проектних рішень у процесі його реалізації
Використовувати в оцінках критеріїв ефективності норму дисконту з урахуванням виправлення на ризик
При цьому якщо відсутня інформація про можливі зміни значень окремих параметрів у майбутньому, рекомендується проводити оцінку ефективності проекту для наступних варіантів розвитку подій:
Збільшення інвестиційних витрат, а також відповідне коригування розміру амортизації у собівартості за такими напрямками: вартість робіт, що виконуються вітчизняними підрядниками, та вартість обладнання. Ання вітчизняного постачання - на 20%, вартість робіт та обладнання іноземних фірм - на 10%
Збільшення на 20% від проектного рівня непрямих виробничих витрат та на 30% питомих (на одиницю продукції) прямих матеріальних витрат відповідно змінюється вартість запасів сировини, матеріалів, не завершеного виробництва та готової продукції у складі оборотних коштів
зменшення обсягу виручки до 80% її проектного значення;
Збільшення в 2 рази проектного часу затримок платежів за без передоплати;
Збільшення відсотка за кредит у 1,4 раза за кредитами у гривнях та у 1,2 раза за кредитами в іноземній валюті
Якщо проект передбачає страхування у разі зміни відповідних параметрів проекту, чи значення цих параметрів фіксовані у укладених угодах у складі проектної документації, можливість погіршенням цих параметрів не розглядається.
Для укрупненої оцінки стійкості проекту можуть використовуватись показники внутрішньої норми прибутковості та індексу рентабельності дисконтованих інвестицій. При цьому проект вважається стійким, якщо. Доде ержуються всі такі умови:
Значення IRR є досить великим – не менше 25-30%;
Значення норми дисконту вбирається у рівня, прийнятного малих і середніх ризиків - 15%;
Ставки відсотка за кредитами та іншими складовими позикового капіталу у фінансуванні проекту не перевищують IRR;
Індекс доходності дисконтованих інвестицій (PI) перевищує 1,2
Крім того, проект рекомендується оцінювати як стійкий лише за наявності певного фінансового резерву - всіх вільних фінансових коштів підприємства, що включають загальне накопичене сальдо грошового потоку за проектом та залишки коштів у складі активів підприємства від інших видів діяльності (пов'язаних з цим проектом). При цьому бажано, щоб обсяг такого фінансового резерву на кожного за крок розрахункового періоду становив не менше 5% суми чистих операційних та інвестиційних витрат відповідного періоду.
Виконання цієї вимоги може вимагати перегляду схеми фінансування проекту з подальшим коригуванням всього прогнозу руху коштів та оцінок показників ефективності, а саме:
Зміна розміру та умов залучення кредитів;
створення необхідних запасів, резервів коштів, відрахувань до додаткового фонду;
Коригування умов розрахунків між учасниками проекту;
Страхування учасників проекту від певних ризиків
При цьому додаткові витрати, пов'язані з виникненням ризику, включаючи відшкодування збитків, доцільно відображати як окрему статтю грошових відтоків "Очікувані втрати" Їх обсяг за кроками. Розрахунковий період визначається як добуток можливих фінансових втрат і ймовірності їх виникнення на даному кроку.
У тих випадках, коли і після проведеного перегляду фінансового плану проект залишається нестійким за результатами укрупненої оцінки, його реалізація недоцільна.
Вступ
1. Інвестиційні ризики
2. Методи оцінки стійкості інвестиційного проекту
2.1. Удосконалена оцінка стійкості інвестиційного проекту в цілому
2.2. Удосконалена оцінка стійкості проекту з погляду його учасників
3. Розрахунок меж беззбитковості
4. Метод варіації параметрів. Граничні значення параметрів
5. Оцінка очікуваного ефекту проекту з урахуванням кількісних характеристик невизначеності
5.1. Імовірна невизначеність
5.2. Інтервальна невизначеність
Висновок
Однією з найважливіших сфер діяльності будь-якої фірми є інвестиційні операції, тобто операції, пов'язані із вкладенням коштів у реалізацію проектів, які забезпечуватимуть отримання фірмою вигод протягом досить тривалого періоду часу.
Результатом таких проектів може, наприклад, бути:
Розробка та випуск певної продукції для задоволення ринкового попиту;
Удосконалення виробництва своєї продукції з урахуванням використання найсучасніших технологій і устаткування;
економія виробничих ресурсів;
Організація кооперованих поставок між різними партнерами;
Поліпшення якості продукції;
Підвищення екологічної безпеки;
Надання різноманітних послуг, зокрема консультаційних, інформаційних, соціальних тощо.
Економічна оцінка будь-якого інвестиційного проекту повинна обов'язково враховувати особливості функціонування ринку, зокрема рухливість багатьох параметрів, що характеризують проект, невизначеність досягнення кінцевого результату, суб'єктивність інтересів різних учасників проекту і, як наслідок, множинність критеріїв його оцінки.
При економічній оцінці вигідності інвестиційного проекту важливо враховувати такі його динамічні характеристики: можливі зрушення в попиті на товар, що випускається, і відповідні зміни обсягів виробництва; заплановане зниження витрат виробництва, у процесі нарощування обсягу випуску; очікувані коливання цін споживані ресурси; доступність фінансових джерел для необхідних у кожному періоді інвестицій.
Фірма, припускаючи значно збільшити постачання свого товару, має передбачити можливу реакцію ринку як падіння ціни цей товар. Збільшення попиту ті чи інші виробничі ресурси, наприклад матеріали, може призвести до зростання ціни них. Майбутні науково-технічні досягнення конкурента можуть знецінити якість нової продукції підприємством, що освоюється сьогодні. Тож інвестиційних проектів справедливо таке правило.
Усі перспективні зміни параметрів інвестиційного проекту мають прогнозуватись і вводитись в економічні розрахунки, що охоплюють досить тривалий період часу.
Використання прогнозних оцінок завжди об'єктивно пов'язані з ризиком. Дослідження показують, різні характеристики інвестиційних проектів можуть прогнозуватися з різною точністю. Зазвичай помилки в оцінці майбутніх витрат нижче порівняно з помилками у визначенні термінів здійснення проектів. Ступінь ризику в момент ухвалення рішення про початок реалізації проекту може бути різним. Сама міра прийнятності ризику є важливою стратегічною характеристикою кожного підприємства.
Важливо усвідомити, що ризик завжди неминучий. Ризик може виявлятися у можливій нездійсненності проекту, наприклад, у галузі розвідки та видобутку корисних копалин. Інше прояв ризику притаманно науково-технічних проектів. Науковий принцип або технічна ідея, до розробки яких фірма починає сьогодні, можуть виявитися неприйнятними або неефективними. Низька фактична ефективність може стати наслідком невірної прогнозної оцінки майбутнього обсягу реалізації продукції чи майбутніх витрат.
Інвестиційний проект нерозривно пов'язані з таким поняттям як інвестиційний ризик, т.к. повнота та достовірність поданої в ньому інформації про підприємство значною мірою знижує видимий інвестору ризик. Загалом під інвестиційним ризиком розуміється ймовірність виникнення непередбачених фінансових втрат (зниження прибутку, доходів, втрати капіталу тощо) у ситуації невизначеності умов інвестиційної діяльності. Види інвестиційних ризиків різноманітні. Автор книги «Інвестиційний менеджмент», Бланк, класифікує за такими основними ознаками:
1. За сферами прояву:
а) Економічний. До нього належить ризик, пов'язаний із зміною економічних чинників. Так як інвестиційна діяльність здійснюється в економічній сфері, то вона найбільше схильна до економічного ризику.
б) політичний. До нього відносяться різні види адміністративних обмежень інвестиційної діяльності, що виникають, пов'язаних із змінами здійснюваного державою політичного курсу.
в) соціальний. До нього належить ризик страйків, здійснення під впливом працівників підприємств, що інвестуються, незапланованих соціальних програм та інші аналогічні види ризиків.
г) Екологічний. До нього відноситься ризик різних екологічних катастроф і лих (повінь, пожеж тощо), що негативно позначаються на діяльності об'єктів, що інвестуються.
д) інших видів. До них можна віднести рекет, розкрадання майна, обман з боку інвестиційних чи господарських партнерів тощо.
2. За формами інвестування:
а) Реального інвестування - ризик пов'язаний з невдалим вибором місця розташування об'єкта, що будується; перебоями у постачанні будівельних матеріалів та обладнання; суттєвим зростанням цін на інвестиційні товари; вибором некваліфікованого чи недобросовісного підрядника та іншими факторами, що затримують введення в експлуатацію об'єкта інвестування або знижують дохід (прибуток) у процесі його експлуатації.
б) Фінансового інвестування - ризик пов'язані з непродуманим підбором фінансових інструментів для інвестування; фінансовими труднощами чи банкрутством окремих емітентів; непередбаченими змінами умов інвестування, прямим обманом інвесторів тощо.
3. За джерелами виникнення виділяють два основні види ризику:
а) Систематичний (чи ринковий). Цей вид ризику виникає всім учасників інвестиційної діяльності та форм інвестування. Він визначається зміною стадій економічного циклу розвитку чи кон'юнктурних циклів розвитку інвестиційного ринку; значними змінами податкового законодавства у сфері інвестування та іншими аналогічними факторами, на які інвестор вплинути під час виборів об'єктів інвестування не може.
б) Несистематичний (чи специфічний). Цей вид ризику притаманний конкретному об'єкту інвестування чи діяльності конкретного інвестора. Він може бути пов'язаний із некваліфікованим керівництвом компанією – об'єктом інвестування, посиленням конкуренції в окремому сегменті інвестиційного ринку; нераціональною структурою коштів, що інвестуються, та іншими аналогічними факторами, негативні наслідки яких значною мірою можна запобігти за рахунок ефективного управління інвестиційним процесом.
В окремих джерелах також виділяють такі ризики, як:
Ризик, пов'язаний з галуззю виробництва, - вкладення у виробництво товарів народного споживання в середньому менш ризиковане, ніж у виробництво, скажімо, обладнання;
Управлінський ризик, тобто. пов'язані з якістю управлінської команди для підприємства;
Тимчасовий ризик (що більше термін вкладення грошей у підприємство, тим більший ризик);
Комерційний ризик (пов'язаний із показниками розвитку даного підприємства та терміном його існування).
Оскільки інвестиційний ризик характеризує ймовірність виникнення непередбачених фінансових втрат, його рівень в оцінці визначається як відхилення очікуваних доходів від інвестування від середньої чи розрахункової величини. Оцінка інвестиційних ризиків завжди пов'язана з оцінкою очікуваних доходів та їх втрат. Скільки б не існувало математичних моделей розрахунку кривої ризику та точної його величини, у кожному конкретному випадку інвестор сам повинен визначити ризик вкладень у дане підприємство.
У розрахунку ефективності рекомендується враховувати невизначеність, тобто. неповноту та неточність інформації про умови реалізації проекту, та ризик, тобто. можливість виникнення таких умов, що призведуть до негативних наслідків для всіх чи окремих учасників проекту. Показники ефективності проекту, обчислені з урахуванням чинників ризику та невизначеності, називаються очікуваними.
При цьому сценарій реалізації проекту, для якого були виконані розрахунки ефективності (тобто поєднання умов, до якого належать ці розрахунки), розглядається як основний (базисний), всі інші можливі сценарії – як такі, що викликають ті чи інші позитивні чи негативні відхилення від відповідальних базисному сценарієм (проектних) значень показників ефективності.
Наявність чи відсутність ризику, пов'язане із здійсненням того чи іншого сценарію, визначається кожним учасником за величиною та знаком відповідних відхилень. Ризик, пов'язаний із виникненням тих чи інших умов реалізації проекту, залежить від того, з погляду чиїх інтересів він оцінюється.
Окремі фактори невизначеності підлягають обліку у розрахунках ефективності, якщо за різних значеннях цих факторів витрати та результати за проектом суттєво різняться.
Проект вважається стійким, якщо за всіх сценаріїв він виявляється ефективним і фінансово-реалізованим, а можливі несприятливі наслідки усуваються заходами, передбаченими організаційно-економічним механізмом проекту.
З метою оцінки стійкості та ефективності проекту в умовах невизначеності рекомендується використовувати такі методи (кожен наступний метод є більш точним, хоч і більш трудомістким, і тому застосування кожного з них робить непотрібним застосування попередніх):
1) укрупнену оцінку стійкості;
2) розрахунок рівнів беззбитковості;
3) метод варіації параметрів;
4) оцінку очікуваного ефекту проекту з урахуванням кількісних характеристик невизначеності.
Усі методи, крім першого, передбачають розробку сценаріїв реалізації проекту у найбільш ймовірних чи найнебезпечніших для будь-яких учасників умовах та оцінку фінансових наслідків здійснення таких сценаріїв. Це дає можливість при необхідності передбачити в проекті заходи щодо запобігання або перерозподілу втрат, що виникають.
Змінити розміри та/або умови надання позик;
Передбачити створення необхідних запасів, резервів коштів, відрахувань до фонду;
Коригувати умови взаєморозрахунків між учасниками проекту;
Передбачити страхування учасників проекту ті чи інші страхові випадки.
У тих випадках, коли і за цих коректив проект залишається нестійким, його реалізація визнається недоцільною, якщо відсутня додаткова інформація, достатня для застосування четвертого з перерахованих вище методів. В іншому випадку вирішення питання реалізації проекту проводиться на підставі цього методу без урахування результатів усіх попередніх.
При використанні цього методу для забезпечення стійкості проекту рекомендується:
Використовувати помірно песимістичні прогнози техніко-економічних параметрів проекту, цін, ставок податків, обмінних курсів валют та інших параметрів економічного оточення проекту, обсягу виробництва та цін на продукцію, термінів виконання та вартості окремих видів робіт тощо. (при цьому позитивні відхилення зазначених параметрів будуть вірогіднішими, ніж негативні);
Передбачати резерви коштів на непередбачені інвестиційні та операційні витрати, зумовлені можливими помилками проектної організації, переглядом проектних рішень під час будівництва, непередбаченими затримками платежів за поставлену продукцію тощо;
Збільшити норму дисконту у розрахунках комерційної ефективності величину поправки ризик.
У величині поправки на ризик у випадку враховуються три типи ризиків, що з реалізацією інвестиційного проекту: країновий ризик; ризик ненадійності учасників проекту; ризик неотримання передбачених проектом доходів.
Поправка на кожен вид ризику не запроваджується, якщо інвестиції застраховані на відповідний страховий випадок (страхова премія є певним індикатором відповідного виду ризиків). Однак витрати інвестора збільшуються на розмір страхових платежів.
Країновий ризик зазвичай вбачається у можливості:
Конфіскації майна або втрати прав власності при викупі їх за ціною, нижчою від ринкової або передбаченої проектом;
Непередбаченої зміни законодавства, що погіршує фінансові показники проекту (наприклад, підвищення податків, посилення вимог до виробництва чи виробленої продукції порівняно з передбаченими у проекті);
Зміни персоналу органів державного управління, трактуючого законодавство непрямого действия.
Величина поправки на ризик ризику оцінюється експертно:
б) по Росії ризик країни визначається по відношенню до безризикової, безінфляційної норми дисконту.
Ризик ненадійності учасників проекту зазвичай вбачається у можливості непередбаченого припинення реалізації проекту, зумовленого:
Нецільовим витрачанням коштів, призначених для інвестування в цей проект або створення фінансових резервів, необхідних для реалізації проекту;
фінансової нестійкістю фірми, що реалізує проект (недостатнє забезпечення власними оборотними коштами, недостатнє покриття короткострокової заборгованості оборотом, відсутність достатніх активів для майнового забезпечення кредитів тощо);
Несумлінністю, неплатоспроможністю, юридичною недієздатністю інших учасників проекту (наприклад, будівельних організацій, постачальників сировини чи споживачів продукції), їх ліквідацією чи банкрутством.
Розмір премії за ризик ненадійності учасників проекту визначається експертно кожним конкретним учасником проекту з урахуванням його функцій, зобов'язань перед іншими та зобов'язань інших учасників перед ними. Зазвичай поправка на цей вид ризику не перевищує 5%, однак її величина суттєво залежить від того, наскільки детально опрацьовано організаційно – економічний механізм реалізації проекту, наскільки враховано у ньому побоювання учасників проекту.
Ризик неотримання передбачених проектом доходів обумовлений насамперед технічними, технологічними та організаційними рішеннями проекту, а також випадковими коливаннями обсягів виробництва та цін на продукцію та ресурси. Поправка на цей вид ризику визначається з урахуванням технічної реалізованості та обґрунтованості проекту, наявності необхідного наукового та дослідно-конструкторського доробку та ретельності маркетингових досліджень.
Питання про конкретні значення поправок на цей вид ризику для різних галузей промисловості та різних типів проектів є маловивченим. Якщо відсутні спеціальні міркування щодо ризиків даного конкретного проекту чи аналогічних проектів, розмір поправок можна орієнтовно визначати відповідно до таблиці.
Орієнтовна величина поправок на ризик неотримання передбачених проектом доходів
Ризик неотримання передбачених проектом доходів знижується:
При отриманні додаткової інформації про реалізованість та ефективність нової технології, про запаси корисних копалин тощо;
За наявності представницьких маркетингових досліджень, що підтверджують помірно песимістичний характер прийнятих у проекті обсягів попиту та цін та їх сезонну динаміку;
У разі, коли проектна документація містить проект організації виробництва на стадії його освоєння.
Стійкість ІП з погляду підприємства – учасника проекту за можливих змін умов його реалізації може бути укрупнено перевірена за результатами розрахунків комерційної ефективності для основного (базисного) сценарію реалізації проекту шляхом аналізу динаміки потоків реальних грошей. потоки реальних грошей, що входять до розрахунку, при цьому обчислюються за всіма видами діяльності учасника з урахуванням умов надання та погашення позик.
Якщо на тому чи іншому етапі розрахункового періоду можлива аварія, ліквідація наслідків якої, включаючи відшкодування збитків, потребує додаткових витрат, до складу грошових відтоків включаються відповідні очікувані втрати. Вони визначаються як добуток витрат з ліквідації наслідків аварії на ймовірність виникнення аварії на цьому кроці.
Для укрупненої оцінки стійкості проекту можуть використовуватися показники внутрішньої норми комерційної доходності та індексу доходності дисконтованих інвестицій. При цьому ІП вважається стійким, якщо значення ВНД досить велике (не менше 25 - 30%), значення норми дисконту не перевищує рівня для малих та середніх ризиків, і при цьому не передбачається позик за реальними ставками, що перевищують ВНД, а індекс прибутковості дисконтованих інвестицій перевищує 1,2.
За дотримання вимог параметрів основного сценарію реалізації проекту проект рекомендується оцінити як стійкий лише за наявності певного фінансового резерву. Враховуючи, що вільні кошти підприємства включають як накопичене сальдо грошового потоку від усіх видів діяльності, а й резерв коштів у складі активів підприємства, умова стійкості проекту то, можливо сформульовано так.
На кожному кроці розрахункового періоду сума накопиченого сальдо грошового потоку від усіх видів діяльності (накопиченого ефекту) та фінансових резервів має бути невід'ємною.
Для виконання цієї рекомендації може знадобитися змінити передбачені проектом норми резерву фінансових коштів, передбачити відрахування до резервного капіталу або скоригувати схему фінансування проекту. Якщо такі заходи не забезпечать виконання зазначеної вимоги, необхідно детальніше дослідження впливу невизначеності на реалізованість та ефективність ІП.
Ступінь стійкості проекту по відношенню до можливих змін умов реалізації може бути охарактеризована показниками меж беззбитковості та граничних значень таких параметрів проекту, як обсяг виробництва, ціни виробленої продукції та ін. , але самі вони не належать до показників ефективності ІП, та його обчислення не замінює розрахунків інтегральних показників ефективності.
Кордон беззбитковості параметра проекту для деякого кроку розрахункового періоду визначається як такий коефіцієнт значення цього параметра на даному кроці, при застосуванні якого чистий прибуток, отриманий у проекті на цьому кроці, стає нульовим. Одним із найпоширеніших показників цього є рівень беззбитковості. Він зазвичай визначається для проекту в цілому, чому і відповідає формула, що наводиться нижче (2.8)
Всі витрати організації на виробництво і реалізацію продукції поділяються на умовно-постійні (У.Пос.), що не залежать від коливань обсягів реалізації, та умовно-змінні (У.Пер.), що змінюються в залежності від обсягів виробництва та реалізації продукції (сума У .Посл. витрат і У.Пер.витрат складає повну собівартість продукції).
Ця різниця між витратами є основою щодо аналізу точки беззбиткового господарювання. Концепція беззбиткового господарювання може бути виражена у простому питанні: скільки одиниць продукції (або послуг) необхідно зробити і продати з метою відшкодування вироблених при цьому витрат виробництва (У.Пос. + У.Пер.)
Інакше має дотримуватися рівність:
де V кр - обсяг продажів, що відповідає точці беззбитковості;
Р – ціна одиниці продукції;
F - умовно-постійні витрати;
З - умовно-змінні витрати на одиницю продукції.
Формулу (2.2) можна перетворити на вигляд:
Відповідно, ціни на продукцію встановлюються таким чином, щоб відшкодувати всі У.Пер. витрати та отримати надбавку, достатню покриття В.Пос. витрат та отримання прибутку.
Як тільки буде продано кількість одиниць продукції, достатню для того, щоб відшкодувати повну собівартість, кожна додатково продана одиниця продукції приноситиме додатковий прибуток (як різниця між сумою виручки та собівартістю). У цьому величина приросту цього залежить від співвідношення У.Пос. та У.Пер. витрат у структурі собівартості
де J – балансовий прибуток.
Таким чином, як тільки обсяг проданих одиниць продукції досягне мінімальної кількості, достатньої для покриття повної собівартості, організація отримує прибуток, темпи зростання якого вищі, ніж темпи зростання обсягу. Такий ефект має місце у разі скорочення обсягів господарську діяльність, тобто. темпи зниження прибутку та збільшення збитків випереджають темпи зменшення обсягів продажу.
Іншим способом визначення впливу операційного важеля є використання коефіцієнта (S), що характеризує відношення прибутку до загального обсягу продажу, що дорівнює:
Підставляючи у формулу (2.5) вираз (2.4), отримаємо наступну залежність:
Формулу (6) можна модифікувати так:
, (2.7)
Вираз (4.7) показує, що зі збільшенням частки У.Пос. витрат відбувається зменшення коефіцієнта прибуток/виручка (S). Що більше F, то більше вписувалося зменшення цього коефіцієнта.
Зміна в обсязі, ціні чи вартості одиниці продукції матиме непропорційний вплив на S, тому що F є постійною величиною.
Рівнем беззбитковості УБ m на кроці m називається відношення обсягу продажу (виробництва), що відповідає «точці беззбитковості» (Vкр m), до проектного (V m) на цьому кроці. Під "точкою беззбитковості" розуміється обсяг продажів, при якому чистий прибуток стає рівним нулю. При визначенні цього показника приймається, що на кроці m:
Обсяг виробництва дорівнює обсягу продажу;
Обсяг виручки змінюється пропорційно до обсягу продажу;
Доходи від позареалізаційної діяльності та витрати на цю діяльність не залежать від обсягів продажу;
Повні поточні витрати виробництва можуть бути поділені на умовно-постійні (що не змінюються при зміні обсягу виробництва) та умовно-змінні, що змінюються прямо пропорційно до обсягів виробництва;
Розрахунок рівня беззбитковості провадиться за формулою
Точка беззбитковості Vкр m визначається за формулою
, (2.9)
де CF m - умовно-постійні витрати на етапі m, включаючи амортизацію, податки та інші відрахування, що відносяться на собівартість та фінансові результати, що не залежать від обсягу виробництва;
DC m – доходи від позареалізаційної діяльності за вирахуванням витрат на цю діяльність на цьому кроці;
P – вартість одиниці виробленої продукції;
CV1 m - умовно-змінні витрати на одиницю продукції (послуг), включаючи податки та інші відрахування, що відносяться на собівартість та фінансові результати, пропорційні виручці за винятком податку на прибуток на m-му етапі.
Насправді використовується також формула визначення рівня беззбитковості наступного виду:
, (2.10)
де Sm - обсяг виручки на m-му кроці;
Cm - повні поточні витрати виробництва продукції (виробничі витрати плюс амортизація, податки та інші відрахування, що відносяться як на собівартість, так і на фінансові результати, крім податку на прибуток) на m-му етапі;
CVm - умовно-змінна частина повних поточних витрат виробництва (що включає поряд із змінною частиною виробничих витрат і, можливо, амортизації податки та інші відрахування, пропорційні виручці) на m-му етапі;
DCm – доходи від позареалізаційної діяльності з відрахуванням витрат з цієї діяльності на m-му кроці.
Якщо проект передбачає виробництво декількох видів продукції, формула (2.10) не змінюється, а всі величини, що входять до неї, беруться по всьому проекту (без поділу за видами продукції).
При користуванні формулами (2.9), (2.10) усі ціни та витрати слід враховувати без ПДВ.
На рис. 1 наведено графічний спосіб визначення точки беззбитковості.
Малюнок 1.
Зазвичай проект вважається стійким, якщо розрахунках у проекті загалом рівень беззбитковості вбирається у 0,6-0,7 після освоєння проектних потужностей. Близькість рівня беззбитковості до 1 (100%), як правило, свідчить про недостатню стійкість проекту до коливань попиту на продукцію на цьому кроці. Навіть задовільні значення рівня беззбитковості щокроку не гарантують ефективність проекту (позитивність ЧТС). У той же час, високі значення рівня беззбитковості на окремих кроках не можуть розглядатися як ознака нереалізованості проекту (наприклад, на етапі освоєння потужностей, що вводяться, або в період капітального ремонту дорогого високопродуктивного обладнання вони можуть перевищувати 100%).
Якщо припущення про пропорційність Sm або CVm на кроці m обсягу продажу (виробництва) на тому ж кроці не виконуються, замість використання формул (2.9), (2.10) слід визначати рівень беззбитковості варіантними розрахунками (підбором) чистого прибутку при різних обсягах виробництва.
Поряд із розрахунками рівнів беззбитковості, для оцінки стійкості проекту можна оцінювати межі беззбитковості для інших параметрів проекту – граничних рівнів цін на продукцію та основні види сировини, граничної частки продажів без передоплати та ін. Для подібних розрахунків необхідно враховувати вплив змін відповідного параметра на різні складові грошових надходжень та витрат. Близькість проектних значень параметрів до межі беззбитковості може свідчити про недостатню стійкість проекту на відповідному етапі.
Межі беззбитковості можна визначати і для кожного учасника проекту (критерій досягнення кордону – навернення чистого прибутку цього учасника). Для цього необхідно визначити, як змінюються доходи та витрати цього учасника при зміні значень параметра, для якого визначаються межі.
Вихідні показники проекту можуть суттєво змінитись при несприятливій зміні (відхиленні від проектних) деяких параметрів.
Рекомендується перевіряти реалізованість та оцінювати ефективність проекту в залежності від зміни наступних параметрів: інвестиційних витрат (або їх окремих складових); обсягу виробництва; витрат виробництва та збуту (чи їх окремих складових); відсотки за кредит; прогнозів загального індексу інфляції, індексів цін та індексу внутрішньої інфляції (або іншої характеристики зміни купівельної спроможності) іноземної валюти; затримок платежів; тривалості розрахункового періоду (моменту припинення реалізації проекту); інших параметрів.
За відсутності інформації про можливі, з погляду учасника проекту, межі зміни значень зазначених параметрів рекомендується провести варіантні розрахунки реалізованості та ефективності проекту послідовно для наступних сценаріїв:
1. Збільшення інвестицій. При цьому вартість робіт, що виконуються російськими підрядниками, та вартість обладнання російського постачання збільшуються на 20%, вартість робіт та обладнання інофірм – на 10%. Відповідно змінюються вартість основних фондів та розміри амортизації у собівартості;
2. збільшення на 20% від проектного рівня непрямих виробничих витрат і 30% питомих (на одиницю продукції) прямих матеріальних витрат за виробництво і збут продукции. Відповідно змінюється вартість запасів сировини, матеріалів, незавершеного виробництва та готової продукції у складі оборотних коштів;
3. зменшення обсягу виручки до 80% її проектного значення;
4. збільшення на 100% часу затримок платежів за продукцію, що постачається без передоплати;
5. збільшення відсотка за кредит на 40% його проектного значення за кредитами в рублях та на 20% за кредитами в ВКВ.
Якщо проект передбачає страхування у разі зміни відповідних параметрів проекту, чи значення цих параметрів фіксовані у підготовлених до укладання контрактах, відповідні цим випадках сценарії не розглядаються. Зазвичай при невеликих змінах параметрів проекту відповідні зміни елементів грошових потоків та узагальнюючих показників ефективності проекту виражаються залежностями, близькими до лінійних. У цьому випадку проект, що реалізується і ефективний за кількох сценаріїв, буде реалізовуватиметься і ефективним за будь-яких «середніх» сценаріїв. Наприклад, з реалізації проекту при сценаріях 2 і 3 випливає його реалізованість і ефективність при одночасному збільшенні виробничих витрат на 10% і зменшенні обсягу виручки на 10%.
Проект вважається стійким до можливих змін параметрів, якщо за всіх розглянутих сценаріях: ЧТС позитивна; забезпечується необхідний резерв фінансової реалізації проекту.
Якщо за будь-якого з розглянутих сценаріїв хоча б одна із зазначених умов не виконується, рекомендується провести детальніший аналіз меж можливих коливань відповідного параметра та при можливості уточнити верхні межі цих коливань. Якщо і після такого уточнення умови стійкості проекту не дотримуються, рекомендується: - за відсутності додаткової інформації відхилити проект; за наявності інформації, зазначеної у підрозділі 4, оцінювати ефективність ІП більш точними викладеними там методами.
Оцінка стійкості може здійснюватися шляхом визначення граничних значень параметрів проекту, тобто. таких значень, у яких інтегральний комерційний ефект учасника стає рівним нулю. Одним із таких показників є ВНД, що відображає граничне значення норми дисконту. Для оцінки граничних значень параметрів, що змінюються кроками розрахунку (ціни продукції і на основного технологічного устаткування, обсяги виробництва, обсяг кредитних ресурсів, ставки найбільш істотних податків та інших.), рекомендується обчислювати граничні інтегральні рівні цих параметрів, тобто. такі коефіцієнти (постійні всім кроків розрахунку) до значень цих параметрів, при застосуванні яких ЧТС проекту (чи учасника) стає нульової.
За наявності більш детальної інформації про різні сценарії реалізації проекту, ймовірності їх здійснення та значення основних техніко-економічних показників проекту для кожного зі сценаріїв при оцінці ефективності проекту може бути використаний більш точний метод. Він дозволяє безпосередньо розрахувати узагальнюючий показник ефективності проекту – очікуваний інтегральний ефект (очікувану ЧТС). Оцінка очікуваної ефективності проекту з урахуванням невизначеності проводиться за наявності більш детальної інформації про різні сценарії реалізації проекту, ймовірності їх здійснення та значення основних техніко-економічних показників проекту для кожного зі сценаріїв. Така оцінка може проводитись як з урахуванням, так і без урахування схеми фінансування проекту.
Розрахунки здійснюються в такому порядку:
а) описується безліч різноманітних сценаріїв реалізації проекту (або у формі перерахування, або у вигляді системи обмежень на значення основних технічних, економічних і тому подібних параметрів проекту);
б) за кожним сценарієм досліджується, як діятиме у відповідних умовах організаційно-економічний механізм реалізації проекту, як при цьому зміняться грошові потоки учасників;
в) для кожного сценарію за кожним кроком розрахункового періоду визначаються (розраховуються або задаються аналітичними виразами) притоки та відпливи реальних грошей та узагальнюючі показники ефективності. За сценаріями, що передбачають «нештатні» ситуації (аварії, стихійні лиха, різкі зміни ринкової кон'юнктури тощо), враховуються додаткові витрати, що виникають при цьому. При визначенні ЧТС за кожним сценарієм норма дисконту приймається безризиковою;
г) перевіряється фінансова реалізованість проекту. Порушення умов реалізованості розглядається як необхідна умова припинення проекту (при цьому враховуються втрати та доходи учасників, пов'язані з ліквідацією підприємства через його фінансову неспроможність);
д) вихідна інформація про фактори невизначеності подається у формі ймовірностей окремих сценаріїв чи інтервалів зміни цих ймовірностей. Тим самим визначається певний клас допустимих (узгоджених із наявною інформацією) ймовірнісних розподілів показників ефективності проекту;
е) оцінюється ризик нереалізованості проекту – сумарна ймовірність сценаріїв, за яких порушуються умови фінансової реалізації проекту;
ж) оцінюється ризик неефективності проекту – сумарна ймовірність сценаріїв, у яких інтегральний ефект (ЧТС) стає негативним;
з) оцінюється середня шкода від реалізації проекту у разі його неефективності;
і) з урахуванням показників окремих сценаріїв визначаються узагальнюючі показники ефективності проекту з урахуванням чинників невизначеності – показники очікуваної ефективності. Основними такими показниками, що використовуються для порівняння різних проектів (варіантів проекту) та вибору кращого з них, є показники очікуваного інтегрального ефекту (ЧТС) Еж (для окремої ділянки). Ці ж показники використовуються для обґрунтування раціональних розмірів та форм резервування та страхування.
Методи визначення показників очікуваного ефекту залежить від наявної інформації про невизначені умови реалізації проекту.
При імовірнісній невизначеності за кожним сценарієм вважається відомою (заданою) можливість його реалізації. Імовірнісний опис умов реалізації проекту є виправданим і застосовним, коли ефективність проекту обумовлена насамперед невизначеністю природно-кліматичних умов (погода, характеристики ґрунту або запаси корисних копалин, можливість землетрусів або повеней тощо) або процесів експлуатації та зносу основних засобів (зниження міцності конструкцій будівель та споруд, відмови обладнання тощо). З певною часткою умовності коливання дефльованих ціни вироблену продукцію і споживані ресурси можуть описуватися й у ймовірнісних термінах.
У разі коли є кінцева кількість сценаріїв та ймовірності їх задані, очікуваний інтегральний ефект проекту розраховується за формулою математичного очікування:
(4.1.1)
де Е ож - очікуваний інтегральний ефект проекту;
Е k - Інтегральний ефект (ЧТС) при k-му сценарії;
p k - Імовірність реалізації цього сценарію.
При цьому ризик неефективності проекту (Ре) та середні збитки від реалізації проекту у разі його неефективності (Уе) визначаються за формулами:
, (4.1.2)
де підсумовування ведеться лише за тими сценаріями (k), котрим інтегральні ефекти (ЧТС) Е k негативні.
Інтегральні ефекти сценаріїв Е k та очікуваний ефект Еж залежать від значення норми дисконту (Е). Премія (g) за ризик неотримання доходів, передбачених основним сценарієм проекту, визначається за умови рівності між очікуваним ефектом проекту Е ож (Е), розрахованим при безризиковій нормі дисконту Е, та ефектом основного сценарію Е ос (Е+g), розрахованим за норми дисконту Е+g, що включає виправлення на ризик:
У цьому випадку середні втрати від неотримання передбачених основним сценарієм доходів за несприятливих сценаріїв покриваються середнім виграшем від отримання більш високих доходів за сприятливих сценаріїв.
За викладеним хочу навести приклад. Процес функціонування об'єкта сприймається як дискретний і починається з кроку (року) 1. Термін служби об'єкта необмежений. На кожному m-му етапі об'єкт забезпечує отримання невипадкового (річного) ефекту Ф m . Водночас проект припиняється на певному етапі, якщо на цьому етапі відбувається «катастрофа» (стихійне лихо, серйозна аварія обладнання або поява на ринку дешевшого продукту-замінника). Імовірність того, що катастрофа відбудеться на певному кроці за умови, що її не було на попередніх кроках, не залежить від номера кроку і дорівнює p.
Очікуваний інтегральний ефект тут визначається в такий спосіб. Зауважимо насамперед, що ймовірність того, що на кроці 1 «катастрофи» не станеться, дорівнює 1-p. Імовірність того, що її не відбудеться ні на першому, ні на другому кроці, за правилом вірогідності дорівнює (1-p) 2 і т.д. Тому або до кінця кроку m «катастрофи» не відбудеться і ефект проекту на цьому кроці дорівнюватиме Ф m , або така подія відбудеться і тоді цей ефект дорівнюватиме нулю. Це означає, що математичне очікування (середнє значення) ефекту на даному кроці дорівнюватиме Ф m х (1-p) m . Підсумовуючи ці величини з урахуванням різночасності, знайдемо математичне очікування ЧТС проекту:
З отриманої формули видно, що різночасні ефекти Ф m , що забезпечуються «в нормальних умовах» (тобто за відсутності катастроф), наводяться до базового моменту часу за допомогою коефіцієнтів (1-p) m /(1+E) m , збігаються із «звичайними» коефіцієнтами дисконтування 1/(1+E) m . Для того, щоб «звичайне» дисконтування без урахування факторів ризику та розрахунок з урахуванням цих факторів дали один і той же результат, необхідно, щоб як норма дисконту було прийнято інше значення E p , таке, що 1+E p =(1+E )/(1-p). Звідси отримуємо, що E p = (E + p) / (1-p). При малих значеннях p ця формула набуває вигляду E p =E+p, підтверджуючи, що в цій ситуації облік ризику зводиться до розрахунку ЧТС «в нормальних умовах», але з нормою дисконту, що перевищує безризикову на величину «премії за ризик», що відображає в даному випадку (умовну) ймовірність припинення проекту протягом відповідного року.
У випадку, коли будь-яка інформація про ймовірність сценаріїв відсутня (відомо тільки, що вони позитивні та в сумі становлять 1), розрахунок очікуваного інтегрального ефекту проводиться за формулою
де Е max та Е min – найбільший та найменший інтегральний ефект (ЧТС) за розглянутими сценаріями;
l - спеціальний норматив для врахування невизначеності ефекту, що відображає систему переваг відповідного суб'єкта господарювання в умовах невизначеності.
Загалом, за наявності додаткових обмежень на ймовірність окремих сценаріїв (p m), розрахунок очікуваного інтегрального ефекту рекомендується проводити за формулою
де Е k – інтегральний ефект (ЧТС) при k-му сценарії, а максимум і мінімум розраховуються за всіма допустимими (узгодженими з наявною інформацією) поєднанням ймовірностей окремих сценаріїв.
Інвестиційний проект розробляється, базуючись на цілком певних припущеннях щодо капітальних та поточних витрат, обсягів реалізації виробленої продукції, цін на товари, часових рамок проекту. Незалежно від якості та обґрунтованості цих припущень, майбутній розвиток подій, пов'язаних з реалізацією проекту, завжди неоднозначний. Це основна аксіома будь-якої підприємницької діяльності. У цьому практика інвестиційного проектування розглядає серед інших, аспекти невизначеності та ризику.
Ризик є практично у всіх сферах людського життя, тому точно і однозначно сформулювати його неможливо, т.к. Визначення ризику залежить від сфери його використання.
Ризик - рівень фінансової втрати, що виражається: а) у можливості не досягти поставленої мети; б) у невизначеності прогнозованого результату; в) у суб'єктивності оцінки прогнозованого результату.
Усі безліч вивчених методів розрахунку ризику можна згрупувати у кілька підходів:
1. ризик оцінюється як сума творів можливих збитків, зважених з урахуванням їхньої ймовірності.
2. ризик оцінюється як сума ризиків від прийняття рішення та ризиків зовнішнього середовища (незалежних від наших рішень).
3. ризик визначається як добуток ймовірності настання негативної події на ступінь негативних наслідків.
Всім цим підходам тією чи іншою мірою притаманні такі недоліки:
Не показано чітко взаємозв'язок і різницю між поняттями «ризик» і «невизначеність»;
Не відзначено індивідуальність ризику, суб'єктивність його прояву;
Спектр критеріїв оцінки ризику обмежений, як правило, одним показником.
Говорячи про невизначеність, можна відзначити, що вона може бути по-різному:
У вигляді ймовірнісних розподілів (розподіл випадкової величини точно відомий, але невідомо яке конкретно значення прийме випадкова величина);
як суб'єктивних ймовірностей (розподіл випадкової величини невідомо, але відомі ймовірності окремих подій, визначені експертним шляхом);
У вигляді інтервальної невизначеності (розподіл випадкової величини невідомий, але відомо, що вона може набувати будь-якого значення в певному інтервалі).
Крім того, слід зазначити, що природа невизначеності формується під впливом різних факторів:
Тимчасова невизначеність обумовлена тим, що неможливо з точністю до 1 передбачити значення того чи іншого чинника у майбутньому;
Невідомість точних значень параметрів ринкової системи можна охарактеризувати як невизначеність ринкової кон'юнктури;
Непередбачуваність поведінки учасників ситуації конфлікту інтересів також породжує невизначеність тощо.
Поєднання цих чинників практично створює великий спектр різних видів невизначеності.
Оскільки невизначеність може бути задана різними її видами (імовірнісні розподіли, інтервальна невизначеність, суб'єктивні ймовірності тощо), а прояви ризику надзвичайно різноманітні, практично доводиться використовувати весь арсенал перелічених критеріїв.
1. Непомнящий Є. Р. «Інвестиційне проектування»;
2. Сафронов Н. А. «Економіка підприємства»;
3. Половінкін П. Зозулюк А. «Підприємницькі ризики та управління ними»;
4. Хуссамов P.P. «Розробка методу комплексної оцінки ризику інвестування у промисловості»;
5. Телегіна Є. «Про управління ризиками під час реалізації довгострокових проектів»;
6. Четиркін Є.М. "Фінансовий аналіз виробничих інвестицій";
7. Савчук В.П. "Оцінка ефективності інвестиційних проектів";
8. Шапіро В.Д. "Управління проектами";
9. Коломіна М. «Сутність та вимірювання інвестиційних ризиків»;
При визначенні комерційної ефективності величиною виступає брутто грошовий потік (CF) на t-му етапі.
Індекс прибутковості тісно пов'язаний із чистим дисконтованим прибутком. Якщо чистий дисконтований дохід невід'ємний, то ВД ³ 1, і навпаки. Інвестиційний проект вважається економічно ефективним, якщо ВД ³ 1.
Термін окупності інвестицій - це період від початку реалізації проекту, за межами якого чистий дисконтований дохід стає і залишається невід'ємним. Для визначення терміну окупності використовується співвідношення:
де Т про - термін окупності інвестицій.
Для вибору варіанта інвестицій використовуються динамічні показники порівняльної економічної ефективності, які враховують вартісні частини, що змінюються за порівнюваними варіантами. Такими показниками є: порівняльна величина інтегрального ефекту, наведені витрати (модифіковані), термін окупності додаткових інвестицій.
Порівняльний інтегральний ефект відрізняється від загального інтегрального ефекту тим, що не враховує складові, що не змінюються за варіантами. Критерієм вибору варіанта є максимум інтегрального ефекту.
Якщо порівнювані варіанти відрізняються один від одного лише розмірами потрібних інвестицій та експлуатаційними витратами (поточними витратами), то найбільш ефективне рішення відповідатиме мінімуму суми модифікованих наведених витрат (З мпр), які визначаються за формулою:
,
де g – частка податкових відрахувань із прибутку (при розрахунку суспільної ефективності g = 0).
Термін окупності додаткових інвестицій (Т р) є тимчасовий період, протягом якого додаткові інвестиційні витрати більш дорогий варіант окупаються завдяки приросту економічних результатів, обумовленому реалізацією інвестицій. Термін окупності додаткових інвестицій визначається досягненням рівності.
де: з індексами 1 та 2 значення показників за 1-м та 2-м варіантами інвестиційного проекту відповідно.
Отриманий термін окупності порівнюється з прийнятним інвестора значенням Т н (яке може прийматися Т н = 1/Е). Якщо Т р< Т н, дополнительные инвестиции считаются оправданными.
Важливим питанням в оцінці ефективності інвестиційного проекту є визначення меж розрахункового періоду, у якого здійснюється дисконтування вартісних показників, і розбивка цього періоду на подпериоди (кроки).
Найчастіше як підперіоди приймається рік, рідше - квартал.
Раціональне значення тривалості розрахункового періоду (горизонту розрахунку, періоду прогнозування) залежить від низки факторів: терміну служби основних фондів, характеру заходів щодо етапного посилення потужності об'єктів, точності техніко-економічної інформації на перспективний період, термінів досягнення запланованих результатів, термінів спорудження об'єктів, вимог інвесторів .
Для всіх інвестиційних варіантів, що порівнюються, тривалість розрахункового періоду, розрахунковий, початковий і кінцевий його кроки повинні бути прийняті однаковими.
Оцінюючи економічної ефективності інвестиційного проекту необхідно враховувати те що, що у більшості випадків, після завершення розрахункового періоду грошові потоки інвестиційного проекту не перетворюються на нуль. Навіть якщо верхня межа розрахункового періоду збігається з терміном служби основних споруд та технологічного обладнання, після завершення розрахункового періоду можуть залишатися придатні до використання основні фонди. Крім того, може мати місце придатний для використання залишок оборотних коштів. При цьому, якщо інвестиційний проект передбачає організацію підприємства, то він у загальному випадку може вважатися необмеженим у часі.
Таким чином, при оцінці ефективності інвестиційного проекту потрібно враховувати деякий залишок після розрахункового періоду, який у літературі отримав найменування термінальної вартості, або вартості реверсії.
Вартість реверсії входить у розрахунки показників ефективності інвестиційного проекту як, у випадку, гіпотетичний грошовий потік від реалізації що залишилися наприкінці розрахункового періоду активів за мінусом зобов'язань на той час.
У разі коли розрахунковий період збігається з життєвим циклом інвестиційного проекту, вартість реверсії може визначатися як сума залишкової вартості придатних до використання основних фондів та залишку власних оборотних коштів наприкінці розрахункового періоду за мінусом поточної вартості довгострокової заборгованості на даний момент часу.
Коли розрахунковий період не збігається із закінченням життєвого циклу проекту, вартість реверсії визначається методом прямої капіталізації. Поточні ефекти за кроками поза розрахункового періоду приймаються рівними між собою до закінчення життєвого циклу проекту. Цей ефект капіталізується за нормою капіталізації, що враховує період часу, що залишився до закінчення життєвого циклу проекту. До результату додається наведена залишкова вартість основних фондів. Якщо проект не обмежений у часі, норма капіталізації дорівнює нормі дисконту. В іншому випадку вона повинна враховувати норму повернення капіталу, яка визначається за формулою фактора фонду відшкодування.
Ефекти за періодами прогнозування можуть враховувати певний незмінний темп приросту (зниження). У цьому випадку норма капіталізації визначається за формулою Гордона як різниця між нормою дисконту та темпом приросту щорічного ефекту.
Вартість реверсії наводиться до розрахункового кроку з допомогою коефіцієнта дисконтування останнього кроку розрахункового періоду.
Облік інфляції щодо показників ефективності інвестиційних проектів може здійснюватися або шляхом індексації цін (прогнозні ціни), або (при використанні неиндексируемых базисних цін) шляхом коригування норми дисконту.
Прогнозні ціни визначаються за такою формулою:
де – прогнозна ціна;
Поточна ціна;
Прогнозований індекс зміни цін ресурсів, продукції або послуг наприкінці t-го кроку по відношенню до початкового моменту розрахунку (як правило, відрізняються для різних ресурсів та продукції).
У випадку використання прогнозних цін коригування на інфляційні процеси здійснюється шляхом дефлювання річних поточних ефектів, тобто їх розподілу на загальний індекс інфляції. Тоді для приведення різночасних вартісних показників використовується модифікована (ET) норма дисконту (реальна, очищена від інфляції), яка визначається за формулою (у літературі отримала найменування "формула Фішера"):
,
де – прогнозований річний рівень інфляції, %.
Процедура дефлювання та приведення за модифікованою нормою дисконту еквівалентна приведенню показників у прогнозних цінах за допомогою номінальної (що містить інфляцію) норми дисконту. Однак такий порядок розрахунку за різних у розрахунковому періоді темпів інфляції призводить до необхідності використовувати різні за періодами норми дисконту.
З використанням постійних базисних (поточних) цін приведення показників здійснюється з допомогою модифікованої (очищеної від інфляції) норми дисконту.
Методи обліку невизначеності та ризиків
У літературі зустрічається класифікація вибору рішень за ознакою "визначеність – ризик – невизначеність" так:
Вибір рішення здійснюється за певності, якщо щодо кожної дії відомо, що воно незмінно призводить до певного конкретного результату;
Вибір рішення здійснюється при ризику, якщо кожна дія призводить до одного з безлічі можливих приватних результатів, причому кожен результат має певну ймовірність появи;
Вибір рішення здійснюється при невизначеності, якщо та чи інша дія (або всі дії) мають наслідок безліч можливих наслідків, але ймовірності цих наслідків приймає рішення невідомі.
Виходячи з такого визначення, можна ототожнити поняття ризику та стохастичної невизначеності. Проте, в оцінці ефективності інвестиційних проектів поняття ризику дещо звужується. Під невизначеністю у разі розуміється неповнота і неточність інформації про умови реалізації проекту. Протилежним до поняття невизначеності є поняття "визначеність". Умови реалізації проекту, про які є повна та точна інформація, називаються детермінованими. Під ризиком розуміється можливість виникнення умов, які призводять до негативних наслідків всім чи окремих учасників проекту.
Вплив факторів ризику та невизначеності призводить до того, що зміст, склад інвестиційного проекту та методи оцінки його ефективності суттєво відрізняються від детермінованої ситуації. Основною відмінністю проектів, що розробляються та оцінюються з урахуванням невизначеності, є те, що умови їх реалізації та відповідні витрати та результати точно невідомі. Тому враховується весь спектр їх можливих значень, а також "ступінь можливості" кожного з них. Зі сказаного вище випливають і інші відмінності:
Необхідність запровадження додаткових та модифікації, узагальнення основних показників ефективності проекту;
Зміна економічного змісту поняття ефективності проекту;
Потреба у суттєвій зміні змісту інвестиційного проекту, насамперед у частині ускладнення організаційно-економічного механізму його реалізації;
Необхідність введення на розгляд додаткових показників, що характеризують невизначеність та ризик.
При визначенні ефективності невизначеність враховується двома шляхами:
Розрахунки ефективності проекту проводяться за одним, базовим сценарієм його реалізації, що передбачає помірковано песимістичні значення параметрів;
У розрахунках ефективності беруться до уваги всі можливі сценарії реалізації проекту з урахуванням "ступеня їхньої можливості".
Якщо основою оцінки ефективності проекту покладено лише одне, базовий сценарій його реалізації, то показники очікуваної ефективності збігаються з детермінованими показниками ефективності цього сценарію.
За наявності невизначеності зміст поняття економічної ефективності дещо відрізняється від детермінованої ситуації. Так у детермінованій ситуації позитивне значення інтегрального ефекту означає, що участь у його реалізації забезпечить більший ефект, ніж альтернативні напрямки використання тих самих засобів. У невизначеній ситуації участь у проекті з позитивним очікуваним ефектом не гарантує від втрат та збитків, як і відмова від такої участі. В умовах невизначеності висновок про ефективність проекту означає, що участь у ньому краща, ніж відмова від нього.
В даний час застосовуються такі методи оцінки ефективності проекту з урахуванням невизначеності:
Удосконалена оцінка стійкості інвестиційного проекту;
Розрахунок кордонів та рівнів беззбитковості;
збільшення норми дисконту на премію за ризик;
метод варіації параметрів;
Розрахунок очікуваної ефективності проекту.
Удосконалена оцінка стійкості інвестиційного проекту.
Вона проводиться за показниками ефективності лише одного, базового сценарію реалізації проекту.
p align="justify"> При формуванні базового сценарію в літературі рекомендується закладати заходи щодо забезпечення стійкості проекту і використовувати помірно песимістичні прогнози його техніко-економічних параметрів і параметрів економічного оточення.
Зокрема, слід передбачати:
Резерви коштів на непередбачені інвестиційні та операційні витрати;
збільшення термінів виконання окремих видів будівельних, монтажних та інших робіт з метою створення резервів часу на випадок непередбачених затримок будівництва;
Зменшення обсягів виробництва та реалізації продукції, обумовлене можливими відмовами технологічного обладнання, виробничим браком, втратами продукції при її доставці споживачеві, а також можливі втрати, пов'язані із споживанням продукції.
За дотримання перелічених вимог проект рекомендується розглядати як стійкий загалом, якщо він має досить високі значення інтегральних показників, зокрема позитивне значення чистого дисконтованого доходу. При цьому норма дисконту має бути збільшена на величину ставки премії за ризик (див. нижче).
Можливість виникнення аварій, ліквідація наслідків яких, включаючи відшкодування збитків, пов'язані з додатковими витратами, можна врахувати у розрахунках наступним способом: експлуатаційні витрати у кожному року функціонування об'єкта необхідно збільшити на математичне очікування витрат з ліквідації наслідків аварій, тобто. на величину , де р - ймовірність виникнення аварії протягом одного року, Зла - витрати на ліквідацію наслідків аварії.